Comparando depresiones: la del 29 y la actual

Dos historiadores de economía, Barry Eichengreen de la Universidad de California en Berkeley y Kevin O’Rourke del Trinity College en Dublín, han publicado gráficos que valen más que mil palabras. Y si no mirar el que adjunto.
En su informe estos profesores comparan lo ocurrido en la Depresión del 29 con la actual. La primera la comienzan en Junio del 29 y la actual en Abril del 2008. ¿Qué conclusiones podemos sacar después de un año de recesión?
La noticia mala es que esta recesión sigue plenamente el camino de la anterior. La noticia buena es que lo peor puede ser evitado.
Veamos el primer gráfico. La producción industrial global sigue caminos horrorosamente semejantes. En Europa el descenso en países como Francia o Italia ha sido incluso peor. Alemania y UK han seguido caminos semejantes. Las bajadas de USA y Canada han sido también semejantes, pero Japón incluso supera el descenso del 29.

Segundo gráfico. El comercio mundial. El derrumbe en el primer año ha sido peor que en el primer año del 29. De hecho ahora se ha perdido en un año lo que se perdió en dos en la Gran Depresión, debido al derrumbe de la demanda de productos manufacturados.
No hay gráfico para comparar la evolución de las bolsas, pero a pesar del rebote actual, la pérdida es mayor en la presente recesión. No nos engañemos con brotes verdes. La recesión actual sigue caminos incluso peores que en el 29.

El nombre de Gran Depresión se debió a una brutal bajada que duró tres años. Pero ahora parece que hemos aprendido algo de Keynes y Friedman, los dos economistas más influyentes del siglo XX y las respuestas políticas sugieren que no repetiremos el desastre.

Los profesores Eichengreen y O’Rourke describen este contraste. Durante la Gran Depresión, la tasa de interés media de las siete economías más importantes no bajó nunca del 3%. Ahora está próxima a cero. Incluso el BCE, el más reacio a rebajas de los grandes bancos centrales la ha bajado al 1%.

Más. Durante la Gran Depresión, la oferta monetaria se derrumbó. Pero ahora continua elevándose (tercer gráfico). Sin duda la combinación de fuerte crecimiento monetario con profunda recesión incrementa las dudas sobre la explicación monetaria de la Gran Depresión.
Finalmente la política fiscal ha sido mucho más agresiva esta vez. A comienzos de 1930 el déficit medio de 24 países significativos permaneció por debajo del 4% del PIB. Hoy los deficits fiscales (cuarto gráfico) son mucho mayores. En USA se espera que alcance casi el 14% del PIB.
Todo esto es consistente con las conclusiones de un informe ya clásico, el de Carmen Reinhart de la Universidad de Maryland y Kenneth Rogoff de Harvard. Las crisis financieras causan profundas crisis económicas. El impacto de una crisis financiera global podría ser muy severo. Más aún, se demostró que “el valor real de la deuda gubernamental tiende a ser explosivo, llegando a elevarse un 86 por ciento en los años posteriores a la Segunda Gran Guerra”.

La cuestión ahora es si estos estímulos sin precedentes compensarán el efecto del colapso financiero y las acumulaciones de deuda del sector privado, tanto en USA como en otros muchos países. Si los estímulos ganan pronto veremos una desviación positiva en los gráficos comparativos anteriores. Si el colapso financiero y la acumulación de deuda no se superan, veremos lo peor. ¿Qué pasará?

Estamos viendo una carrera entre la reparación de los balances privados y el reequilibrio de la demanda mundial por un lado y la sostenibilidad del estímulo por otra.

La demanda del sector privado solo volverá una vez se repare el sobre endeudamiento, tanto de las familias, como de las empresas o de los sectores financieros que están totalmente descapitalizados. Y esto no se arreglará rápidamente. No hay dudas de que esto tomará años, dada la montaña de deuda acumulada estos últimos años. El desapalancamiento es un proceso lento. Un ejemplo: en EE.UU las familias han repagado el último año sólo un 3,1% de su deuda.
Con todo esto va a ser muy difícil recuperar de nuevo los niveles de consumo.
Lo más probable es que se necesite a nivel mundial una política monetaria y fiscal aún más agresiva. Y esto pone muy nerviosos a los políticos y a los inversores.
Lo que nos lleva a dos peligros opuestos que aparecen. Uno es que los estímulos se retiren muy pronto, como ocurrió en los 30’s y en Japón a final de los 90’s. Ahí tenemos a Krugman (a quién ya llaman The Whiny, el llorón) porque ya detecta intentos de parar los estímulos y es de los que defienden que si se corta el grifo esto se derrumbará aún más.
El otro peligro es que los estímulos se retiren demasiado tarde. Esto llevaría a una pérdida de confianza en la estabilidad monetaria, empeorada por preocupaciones sobre la sostenibilidad de la deuda pública, particularmente la de EE.UU, que es el proveedor de la divisa mundial más importante. El hundimiento del dólar llevaría al alza de las materias primas y a un aumento de los tipos de interés a largo plazo de los bonos y conduciría a las economías mundiales a la estanflación.
Ya hay quien hace días esto lo da por hecho. Véanse los últimos informes del GEAB, el último de ayer mismo.
El proceso para recuperar plenamente la economía será largo, duro e incierto.